来源：招商宏观张静静团队

核心观点

(资料图片仅供参考)

事件：2023年6月28日，国家统计局发布5月全国规模以上工业企业绩效数据。5月份，规模以上工业企业营业收入累计同比增长0.1%；规模以上工业企业利润累计同比增速为-18.8%（1-4月为-20.6%）。

5月份，营业利润累计同比增速降幅再度收窄，依然处于探底爬坡过程中。但在企业未完成去库存以及PPI同比下行未到达底部之前，工业企业利润增速爬坡速度可能依然较慢。

从详细拆解数据看：1）与去年同期相比，工业企业经营绩效的增长压力依然较大，与4月份相比，应收账款平均回收期进一步增加，产成品存货周转天数出现好转。2）分所有制类型来看，国有工业企业、外商及港澳台商、私营企业和股份制企业利润累计同比降幅均出现收窄。3）上游采选业中非金属矿采选、有色金属矿采选的利润增速表现较好，石油和天然气开采等其他行业的利润增速降幅依然较大；中游原材料加工业的利润增速均为负，其中黑色金属冶炼加工、石油煤炭及燃料加工利润降幅居前，是整体工业企业利润增速的主要拖累项。中游装备制造业利润增速维持强势，依旧是整体工业企业利润增速的主要拉动项。汽车制造、通用设备制造延续亮眼表现，利润增速较上月进一步扩大。在内需依然偏弱，外需增速下降的背景下，下游行业内部的利润增速反弹速度差异较大，就当月增速而言，纺织服装、服饰业，皮革、毛皮、羽毛及其制品和制鞋业 ，木材加工及木、竹、藤、棕、草制品业以及家具制造业的利润增速均由负转正 。

总体而言，与上个月相比，5月份公布的工业企业利润数据再次显示出探底爬坡信号，企业去库存的节奏进一步加快，除了中游装备制造业，下游多个行业的营业利润增速也开始明显爬升，营业收入增速依然为正，营业利润增速降幅收窄。

我们维持先前观点，当前正处于第6次工业企业利润探底阶段（从2000年开始计算），目前我国仍面临内需增长缓慢和外需疲弱的“弱复苏”阶段，本轮工业企业利润增速爬坡回升趋势较为确定，但反弹速度大概率较为缓慢。

正文

核心观点：

总体来看：

5月份，营业利润累计同比增速降幅再度收窄，依然处于探底爬坡过程中。但在企业未完成去库存以及PPI同比下行未到达底部之前，工业企业利润增速爬坡速度可能依然较慢。

与上个月相比，39个主要细分行业中，有22个行业的营业利润累计增速出现回升，其他17个行业的营业利润累计增速均出现回落，其中回落幅度较大的行业主要是铁路船舶航空航天、有色金属矿采选、废弃资源综合利用、非金属矿采选、石油煤炭及燃料加工、煤炭开采和洗选等行业，回升幅度较大的行业主要是汽车制造、皮毛羽和制鞋、纺织服装和服饰、专用设备制造、水的生产和供应、燃气生产和供应等行业 。

具体来看：

与去年同期相比，工业企业经营绩效的增长压力依然较大，与4月份相比，应收账款平均回收期进一步增加，产成品存货周转天数出现好转。

数据显示，规模以上工业企业累计每百元营业收入中的成本为85.29元（4月为85.18元），同比增加0.87元（环比增加0.11元）。产成品存货周转天数为20.70天（4月为20.80天），同比增加1.70天（环比减少0.10天）；应收账款平均回收期为63.60天（4月为63.10天），同比增加9.20天（环比增加0.50天）。

分所有制类型来看，国有工业企业、外商及港澳台商、私营企业和股份制企业利润累计同比降幅均出现收窄。

其中5月国有工业企业利润累计同比增长-17.7%（4月-17.9%，去年同期9.8%），外商及港澳台商利润同比增长-13.6%（4月-16.2%，去年同期-16.1%），私营企业和股份制企业同比增长分别为-21.3%（4月-22.5%，去年同期-2.2%）和-20.4%（4月-22.0%，去年同期7.8%）。

上游采选业中非金属矿采选、有色金属矿采选的利润增速表现较好，石油和天然气开采等其他行业的利润增速降幅依然较大。总体来看，仅黑色金属矿采利润增速小幅回升，其余各行业利润增速有不同程度下降。

数据显示，非金属矿采选、有色金属矿采选的增速依然为正，分别收录5.9%（4月10.8%）、1.3%（4月6.7%）；石油和天然气开采、煤炭开采和洗选、黑色金属矿采选业、废物资源综合利用的增速为负，分别收录-9.9%（4月-6.0%）、-18.7%（4月-14.6%）、-41.9%（4月-42.8%）和-67.7%（4月-62.5%）。从当月同比来看，煤炭开采洗选5月利润同比收窄至-32.3%（4月-35.6%），非金属矿采选利润同比大幅下降至-7.9%（4月32.3%），其余行业利润同比降幅均较上月有所扩大。

中游原材料加工业和装备制造业的利润增速出现明显分化。中游原材料加工业的利润增速均为负，其中黑色金属冶炼加工、石油煤炭及燃料加工利润降幅居前，是整体工业企业利润增速的主要拖累项。中游装备制造业利润增速维持强势，依旧是整体工业企业利润增速的主要拉动项。铁路船舶航空航天、电气机械及器材制造利润增速居前，但较上月小幅度回落。汽车制造、通用设备制造延续亮眼表现，利润增速较上月进一步扩大。产销两旺背景下，汽车制造利润表现依然强劲，当月利润增速达101.5%。专用设备制造当月利润同比较上月大幅度上升。

数据显示，中游原材料加工业中，化学原料和化学制品、非金属矿物制品、有色金属冶炼加工、金属制品利润增速依然为负，但利润同比不同幅度回升，分别收录-52.4%（4月-57.3%）、-25.9%（4月-27.4%）、-53.0%（4月-55.10%）、-13.9%（4月-16.1%）；石油煤炭及燃料加工、黑色金属冶炼加工、化学纤维制造利润增速回落，分别录得-92.8%（4月-87.9%）、-102.8%（4月-99.4%）、-65.9%（4月-65.0%）。

中游装备制造业中，铁路船舶航空航天、电气机械及器材制造利润增速居前但有所回落，分别录得35.5%（4月47.2%）、29.2%（4月30.1%）；汽车制造、通用设备制造、仪器仪表制造利润增速进一步扩大，分别录得24.3%（4月2.5%）、23.4%（4月20.7%）、14.5%（4月9.6%）；专用设备制造、计算机通信和电子设备利润增速分别回升至-0.1%（4月-7.4%）、-49.2%（4月-53.2%）。从当月同比来看，汽车制造利润增速大幅领先其它行业，录得101.5%；专用设备制造业利润增速大幅度上升至28.1%（4月0.2%）。

在内需依然偏弱，外需增速下降的背景下，下游行业内部的利润增速反弹速度差异较大，文教工美体育娱乐用品、食品制造、纺织业、家具制造等多个行业的利润增速跌幅放缓，但依然为负；农副食品加工、纺织服装、服饰等多个行业的利润跌幅继续扩大。就当月增速而言，纺织服装、服饰业，皮革、毛皮、羽毛及其制品和制鞋业，木材加工及木、竹、藤、棕、草制品业以及家具制造业的利润增速均由负转正。

数据显示，农副食品加工、文教工美体育娱乐用品、造纸及纸制品、印刷和记录媒介跌幅扩大，分别录得-39.5%（4月-36.3%）、-8.3%（4月-6.7%）、-52.4%（4月-51.6%）和-16.8%（4月-15.6%）；纺织服装、服饰、皮毛羽和制鞋、医药制造、食品制造、纺织业、家具制造和利润降幅放缓，但持续维持低位，分别录得-8.2%（4月-17.9%）、-10.6%（4月-26.7%）、-21.9%（4月-23.8%）、-0.5%（4月-2.6%）、-27.8%（4月-30.2%）和-7.40%（4月-12.3%）；橡胶和塑料制品增速持续上升，录得3.30%（4月1.4%）；烟草制品增速略有回落，5月录得5.90%（4月6.7%）；酒饮料和茶制造利润增速保持高位，5月为11.5%（4月11.6%）。

此外，公共事业中的机械和设备修理、电力热力利润增速相对较高，燃气生产和供应利润增速降幅收窄。其中机械和设备修理利润累计增速上升幅度较大，5月收录238.8%（前值为235.7%），电力热力利润累计同比增速收窄，但仍然保持高速增长，5月收录45.9%（前值为47.2%），水生产和供应增幅扩大，收录12.5%（前值为5.8%，22年同期28.96%），燃气生产和供应利润增速由负转正，收录0.50%（前值为-4.7%，22年同期18.72%）。

总体而言，与上个月相比，5月份公布的工业企业利润数据再次显示出探底爬坡信号，企业去库存的节奏进一步加快，除了中游装备制造业，下游多个行业的营业利润增速也开始明显爬升，营业收入增速依然为正，营业利润增速降幅收窄。我们维持先前观点，当前正处于第6次工业企业利润探底阶段（从2000年开始计算），如果按最近两次探底历史来演绎的话，至少还要在负值区间爬坡7-8个月左右的时间，预计工业企业利润增速转正最早需等到四季度。目前我国仍面临内需增长缓慢和外需疲弱的“弱复苏”阶段，本轮工业企业利润增速爬坡回升趋势较为确定，但反弹速度大概率较为缓慢。

风险提示：

内需恢复力度低于预期。

来源：券商研报精选